投资建议：2020年第三季度化妆品行业将呈现加速复苏趋势，电子商务仍是行业增长的主要动力。在细分行业中，代理运营行业的绩效增长率领先于整个行业，其次是医疗和美行业的绩效增长率，美化妆品品牌的增长呈现差异化趋势。随着双十一电商旺季的到来，我们预计化妆品行业整体将保持快速增长。

增持建议：万若宇辰、http://家化， 10029.com/,受益对象：华熙Biology、Love 美Guest、丽人丽妆、鲁商Development等。

化妆品零售额强劲反弹，行业加速复苏。2020年4月，限额以上化妆品零售额开始转正，2020年5月至9月，限额以上化妆品零售额继续以两位数增长(2020年7月受618全国代表大会影响同比增长9.2%除外)。自2020年2月以来，美， 天猫化妆品和护肤品行业的GMV实现了正增长，2020年第三季度同比增长23%。考虑到Q3是化妆品行业的淡季消费，以及2020年天猫第十一届全国代表大会推动的规则变化，我们预计美， 天猫的化妆品和护肤GMV以及该行业在Q4的增速有望进一步提高。

代运营和医疗美部门的业绩增长处于领先地位，化妆品品牌的增长略有差异。从细分行业来看，2020年第一季度至第三季度，运营板块的收入和净利润分别平均增长22%和240%，引领业绩增长；医疗和美分部的收入和净利润平均增长14%和53%,其次是化妆品品牌的收入和净利润平均增长8%和175%,但品牌增长呈现差异化趋势。

在原材料和加工行业，青松和鲁商发展的化妆品业务也实现了快速增长。随着双十一的到来，我们预计化妆品行业整体将保持快速增长，部分企业的增长率仍有进一步提高的潜力。

Q3化妆品公司资金持有比例下降，但龙头企业估值溢价明显。

2020年第三季度，除新股外，化妆品行业持股比例下降，平均持股比例从13.3%降至6.1%。截至2020年第三季度末，珀莱雅， 青松和华熙生物的基金头寸相对较高。合格投资者头寸较高的公司是华熙生物、马鲁美和珀莱雅

从PE估值来看，医疗和美板块估值水平最高，对应2021年平均PE为84倍，其次是品牌和代理运营板块，平均PE为44和43倍，原材料和加工板块平均PE为22倍。行业内PEG估值分化明显，行业平均PEG为1.6倍，部分企业高于2倍，说明龙头企业享有估值溢价，而部分拐点公司的PEG为0.3-0.5倍，由于其核心竞争力尚未得到市场充分挖掘和认可，需要逐步修复。

风险预警：经济增长下滑减缓可选消费，行业竞争加剧，产品创新速度或效果不如预期。

01化妆品零售额强劲反弹，行业加速

2020年第三季度，收入和利润的增长率逐月大幅上升。2020年第一季度至第三季度，餐饮行业收入和净利润分别为6182亿元和1093亿元，同比增长7%和11%，增速同比下降12%和8%。2020年第三季度单季度，餐饮行业收入2112亿元，同比增长10%，同比增长5%，环比增长1.5%，净利润349亿元，同比增长18%，同比增长3%，环比增长3%。细分方面，Q3一线白酒稳定，w

化妆品上市公司的业绩环比显著改善，在线驱动加速增长。2020年第三季度，化妆品行业收入同比增长13.06%，增速环比增长5.7%。归母净利润同比增长35.69%，增速环比增长26.1%，业绩加速。从不同渠道来看，网络仍然是化妆品行业增长的主要动力。珀莱雅，丸美、上海家化等企业2020年Q1-第三季度线上收入同比增长20%-40%，第三季度线下下降呈收窄趋势，但前三季度线下收入仍下降20%-30%。

代运营和医疗美部门的业绩增长处于领先地位，化妆品品牌的增长略有差异。从细分行业来看，2020年第一季度至第三季度发电运营行业的收入和净利润分别平均增长22%和240%，在业绩增长方面领先全行业。美医疗的收入和净利润平均分别增长了14%和53%，其次是业绩增长率。化妆品品牌的增长呈现出差异化，御家汇， 珀莱雅和家化在拉芳的表现实现了快速增长。积极调整电商战略，减缓了短期增长，而万双十一和线下库存则略微减缓了短期业绩增长。在原材料和加工行业，青松和鲁商发展的化妆品业务也实现了快速增长。随着双十一的到来，我们预计化妆品行业整体将保持快速增长，部分企业的增长率仍有进一步提高的潜力。

02化妆品基金持仓：持仓比例逐月下降，新股受到市场关注

Q3化妆品公司的基金持有比例下降，其在美的新股受到市场的追捧。2020年第三季度，除新股外，化妆品行业持股比例下降，平均持股比例从13.3%降至6.1%。截至2020年第三季度末，珀莱雅， 青松和华熙生物的基金头寸相对较高。合格投资者头寸较高的公司是华熙生物、马鲁美和珀莱雅

03行业估值：估值分化加强，领先溢价凸显

化妆品板块估值分化加强，龙头企业估值溢价明显。据一致预测，从PE估值来看，医药的PE估值水平最高，艾科和生物2021年的PE估值分别为95倍和72倍，其次是品牌和代理运营的PE估值，平均估值分别为44倍和43倍，而原材料和加工的PE估值相对较低，平均PE为22倍。行业内PEG估值分化明显，行业平均PEG为1.6倍，部分企业高于2倍，说明龙头企业享有估值溢价，而部分拐点公司的PEG为0.3-0.5倍，由于其核心竞争力尚未得到市场充分挖掘和认可，需要逐步修复。

04投资建议

投资建议：2020年第三季度化妆品行业将呈现加速复苏趋势，电子商务仍是行业增长的主要动力。在细分行业中，代理运营行业的绩效增长率领先于整个行业，其次是医疗和美行业的绩效增长率，美化妆品品牌的增长呈现差异化趋势。随着双十一电商旺季的到来，我们预计化妆品行业整体将保持快速增长，部分企业的增长率仍有进一步提高的潜力。增持建议：万若宇辰、http://家化， 10029.com/,受益对象：丽妆、丽人、华熙Biology、鲁商development

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